企业资本结构契约分析
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摘要
本文以产权、交易和契约为起点，在格罗斯曼(Grossman，S．J．)、哈特(Hart，Oliver)和莫尔(Moore)已经确立的不完全契约分析框架的基础上，分析了契约的不完全性与产权之间的关系。认为企业产权有两种产权，一是完全契约定义的特定产权，二是不完全契约定义的剩余产权，建立在不完全契约基础上的企业剩余产权更能反映企业产权的本质。然后在梳理了资本结构中的重要研究成果的前提下，从会计等式出发，对资本结构契约的具体内容及其功能定位做了阐述，契约耦合度的差异形成了不同的资本结构类型，并影响着企业的产权结构和治理结构。接着根据阿洪(Aghion)和伯尔顿(Bolton)及哈特的控制权配置理论，对资本结构契约的控制权配置进行了分析，由于资本结构契约缔约主体地位与利益要求不一样，使得资本结构具有状态依赖的动态均衡特征。在不同缔约主体行使控制权的状态下，契约的运行效率也会产生差别，进而会影响到企业价值。受此启发，本文提出国企改革的思路，即通过资本结构契约的转换来改善企业资本结构，在分析我国特殊国情的基础上，本文认为将债转股和股转债相结合，是较适合我国现阶段的一种方式。此外，企业的资本结构契约还通过企业外部接管市场影响企业的市场价值、所有权结构、接管的概率、实际接管的价格，通过对证券契约投票权的设计，要解决公司资源潜在控制权并使企业价值最大化。在企业接管和控制权模型的基础上，本文对我国资本结构与产权结构的现状、ST股的控制权转移情况进行了分析，提出了发挥接管市场机制，优化资本结构的政策和建议。
This paper analyzes the relation between the incomplete contracts and enterprise property right based on the framewoke of incomplete contracts of Grossman, Hart and Moore. It holds the argument that the property right of enterprise includes two kind of firm property right. One is the special property rights by complete contracts, the other is residual property formulated by the incomplete contract. We consider the residual firm property based on the incomplete contracts can embody the essence of the firm property rights of the firm. Then based on the modern capital structure theory, we discuss the contents and the place and function of capital structure from the accounting equality. The different degree of contractual connection leds to the different kinds of capital structure. All of these factors influence the property right structure and governance structure and value of the firm.
According to the theory of the allocation of control rights of Aghion and Bolton and Hart, this paper analyzes the allocation of control rights of capital structure. The capital structure have the contingent charateristic of dynamic equilibrium as a result of different demands and position of various partners in capital structure contracts. So we can conclude that there are two lines of optimizing capital structure. One is to transform from the rights and duties of debtor to those of the stockholders and from indirect forced budget constraints to direct constraints of property rights in stock contracts. The other is to transform from the rights and duties of stockholders to those of debtor. The two lines should be taken together.
Otherwise, the capital structure can influence the firm value, property right structure, the price of takeover by firm takeover market, we can design different voting to raise firm value. This paper analyzes the relation between the present capital structure and property right, the control right transformation of ST firm, then puts forward some suggestions and policy to optimize capital structure.
This paper analyzes the relation between the incomplete contracts and enterprise property right based on the framewoke of incomplete contracts of Grossman, Hart and Moore. It holds the argument that the property right of enterprise includes two kind of firm property right. One is the special property rights by complete contracts, the other is residual property formulated by the incomplete contract. We consider the residual firm property based on the incomplete contracts can embody the essence of the firm property rights of the firm. Then based on the modern capital structure theory, we discuss the contents and the place and function of capital structure from the accounting equality. The different degree of contractual connection leds to the different kinds of capital structure. All of these factors influence the property right structure and governance structure and value of the firm.
According to the theory of the allocation of control rights of Aghion and Bolton and Hart, this paper analyzes the allocation of control rights of capital structure. The capital structure have the contingent charateristic of dynamic equilibrium as a result of different demands and position of various partners in capital structure contracts. So we can conclude that there are two lines of optimizing capital structure. One is to transform from the rights and duties of debtor to those of the stockholders and from indirect forced budget constraints to direct constraints of property rights in stock contracts. The other is to transform from the rights and duties of stockholders to those of debtor. The two lines should be taken together.
Otherwise, the capital structure can influence the firm value, property right structure, the price of takeover by firm takeover market, we can design different voting to raise firm value. This paper analyzes the relation between the present capital structure and property right, the control right transformation of ST firm, then puts forward some suggestions and policy to optimize capital structure.
引文
[1] 巴泽尔：《产权经济学》，1994年中文版，上海三联书店。
[2] 哈特著(费方域译)：《企业、合同与财务结构》，1998年版，上海三联书店。
[3] 克尔迪屈奇：《交易成本经济学》，1999版，经济科学出版社。
[4] 奥利弗．威廉姆森：《交易费用经济学：契约关系的规制》，载《企业制度与市场组织》，陈郁编，上海三联书店。
[5] 罗纳德．科斯：《企业的性质》，载《企业的经济性质》，上海财经大学出版社，2000版。
[6] 罗纳德．科斯：《社会成本问题》，载《财产权利与制度变迁》，1994年版，上海三联书店、上海人民出版社。
[7] 康芒斯：《制度经济学》，1983，商务印书馆。
[8] 沈艺峰：《资本结构理论史》，1999，经济科学出版社。
[9] 张维迎：《企业理论与中国企业改革》，1999版，北京大学出版社。
[10] 李风圣：《契约经济学》，2000，经济科学出版社。
[11] 刘伟，李风圣：《产权通论》，1998，经济科学出版社。
[12] 麦克尼尔：《新社会契约论》，1994，中国政法大学出版社。
[13] 卢梭：《社会契约论》，1997，商务印书馆。
[14] 刘学：《技术合约与交易费用研究》，2001，华夏出版社。
[15] 蒋先福：《契约文明：法治文明的源与流》，1999，上海人民出版社。
[16] 贺卫方：《契约与合同的辨析》，《法学研究》，1994(2)。
[17] 詹森和麦克林：《企业理论：管理行为、代理成本与所有权结构》，载《所有权、控制权与激励》，1998，上海三联书店。
[18] 雷光勇：《资产特质与交易规制：资本结构的一种诠释》，《江西财经大学学报》，2001(8)。
[19] 尤金．法马：《契约成本与融资决策》，载《所有权，控制权与激励》，1998，
上海三联书店、上海人民出版社。
[20] 张维迎：《公司融资结构的契约理论：一个综述》，《改革》，1995(4)。
[21] 张五常：《企业的契约性质》，载《企业制度与市场组织》，1996，上海三联书店。
[22] 张维迎：《企业的企业家：契约理论》，1995，上海三联书店、上海人民出版社。
[23] 易宪容：《交易行为与合约选择》，1998，经济科学出版社。
[24] 袁钢明：《中国国有企业不良负债的实证分析》，《经济研究》，2000(5)。
[25] 谢德仁：《国有企业负债悖论：提出与解读》，《经济研究》，1999(9)。
[26] 李再杨：《中国产权改革问题研究评述》，《当代经济科学》，2000(5)。
[27] 刘鹏，刘研：《“债转股”与“股转债”》，《改革》，2000(1)
[28] 吴联生：《上市公司会计报告研究》，2001，东北财经大学出版社。
[29] 费方域：《控制内部人控制》，《经济研究》，1996(6)。
[30] 杨瑞龙，杨其静：《专用性，专有性与企业制度》，《经济研究》，2001(3)。
[31] 杨晓维：《技术、市场与企业所有权安排》，《经济研究》，2002(2)。
[32] 陈郁：《制度变迁，市场演进与私人契约安排》，《经济研究》1995(5)。
[33] 谢德仁：《企业的性质：要素使用权交易合约之履行过程》，《经济研究》2002(4)。
[34] 周其仁：《市场里的企业：一个人力资本与非人力资本的特别合约》，《经济研究》1996(6)。
[35] 刘贵生，万虎高：《资本结构与契约》，《辽宁财专学报》，2002(2)。
[36] 雷光勇：《资产特质与交易规制：资本结构的一种诠释》，《江西财经大学学报》，2001(4)
[37] 惠双民：《资产专用性、网络扩展和私人秩序》，《经济研究》，2002(7)
[38] 虞慧晖，贾婕：《企业的不完全契约理论评述》，《江苏社会科学》，2001(11)
[39] 《2002就年中国上市公司基本分析》，中国诚信证券评估公司，中国财政经济出版社。
[40] 科斯、阿尔钦和诺斯等著：《财产权利和制度变迁》，1884年版，上海三联出版社。
[1] C. W. Simth and J. B. Warner, 1979: "On Financial Contracting". Journal of Financial Economics, 7:117-161.
[2] Fama. Eugene F. 1990, "Contract Cost and Financing Decisions". Journal of Business, 1: 71-79.
[3] Grossman,G. and Hart. O. 1986, "The Cost and Benefits of Ownership: A Theory of Vertical and Lateral Intergration"Journal of Political Economy, vol. 94, p. 691-719.
[4] Hart. O. and J. Moore,1990 "Property Right and the Nature of the Firm",Journal of Political Economy, 98.
[5] Aghion, Philippe, Bolton, Patrik. An Incomplete Contracts Approach to Financial Contracting [J]. Review of Economic Studies. 1992, (59): 473-494.
[6] Hart. Oliver and John Moore 1990, A theory of corporate financial structure based on the seniority of claims , Department of Economics Working Pager No 560. MIT
[7] Segal, Hya, "Complexity and Renegotiation: A Foundation for Incomplete Contracts" , Review of Economics Studis, vol 66,57-82.
[8] Townsend. R, (1979), Optimal contracts and competitive markets with costly state Verification, Journal of Ecomomic Theory, 21, 265-293.
[9] Klein. B. etal(1978) , Vertical Intergration,Appropriable rents and the Competitive Cotractual Process, Jounal of Law and Economics, 21, 297-326.
[10] M. M. Blair(1995). Ownership and Control. The Brooking Institution. PP98-110.
[11] M. Hairs and A. Raviv(1988) . Corporate Governance :Voting Right and Majerity Rulen. Journal of Financial Economics 20. PP. 203-235.
[2] 哈特著(费方域译)：《企业、合同与财务结构》，1998年版，上海三联书店。
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[35] 刘贵生，万虎高：《资本结构与契约》，《辽宁财专学报》，2002(2)。
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